中泰证券股份有限公司祝嘉琦近期对三生国健进行研究并发布了研究报告《老牌自免商业化龙头，皮肤自免创造第二曲线》，本报告对三生国健给出买入评级，当前股价为23.73元。

　　三生国健(688336)
　　报告摘要
　　老国健风湿免疫品牌认知强，益赛普多年来TNFα市占率前列。公司拥有400+营销团队，且大区经理级核心销售骨干平均从业经验10+年。公司目前已覆盖超3900家医疗机构。考虑风湿自免和皮肤自免在重点医院分布上的相似性，下沉市场分布的相似性，我们认为上述商业化团队架构基建的平台价值可以外推至IL17和IL4未来的商业化进程。
　　3个已上市产品2024年有增量。益赛普（TNFα）预充针新剂型2023M3获批上市，给药便利性好提高依从性和可及性；赛普汀（HER2）2023医保解限，mBC一线可报销不再需要和长春瑞滨联合，预计2023~2024高增长。健尼哌（CD25抗移植排异）获批适应症为肾移植抗排异，在血液科骨髓移植和肝移植上也存在临床需求。
　　IL17顺位国产第3，银屑病市场存在巨大临床未满足需求。银屑病中国患病率为0.47%对应近700万患者，目前主要治疗药物为传统疗法，生物制剂渗透率低。可善挺销售2022~2023大幅放量，提示IL17用于银屑病和强直性脊柱炎的巨大市场，另有2个新型IL23推进商业化，市场规模迅速扩容。全球市场IL17+IL23规模已超百亿美金。三生国健顺位靠前叠加商业化优势，预计放量速度和销售峰值乐观。
　　IL4顺位第二梯队已启动注册3期临床，目标AD巨大人群。中国AD患者超7000万，其中25%为中重度，需要系统性治疗干预。进口生物制剂产品达必妥2022~2023大幅放量，已完成AD市场初步市场教育。三生国健IL4R单抗已与23M12启动3期临床，其2期临床结果显著优于对照组，预计将于2026年报产。同时未来将在慢性鼻窦炎伴鼻息肉等多个适应症拓展。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025年公司实现营业收入10.14/11.33/11.96亿元，实现归母净利润2.96/3.23/2.74亿元。公司作为国内自免领域龙头公司，研发能力雄厚，下一梯队临床管线即将进入商业化。待新产品逐渐步入商业化阶段，公司有望保持快速增长趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：商业化产品收入不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；同类竞争对手和新技术疗法竞争风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华泰证券代雯研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为15.8%，其预测2023年度归属净利润为盈利1.23亿，根据现价换算的预测PE为119.13。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为30.96。

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