红周刊 记者 | 李健

目前，A股市场上应用较多的量化策略是“基本面+量化”的模式。这种模式在今年的市场中获益匪浅。

11月15日，千亿量化投资公司——宁波幻方发布公告称，即日起将暂停旗下所有资管产品的申购（含追加），前期已预约客户需要于12月2日（含当日）前完成申购，已有产品的固定开放日赎回业务不受影响。今年以来，已有多家量化基金宣布封盘，包括灵均投资、天演资本、启林投资、聚宽投资等，规模都在百亿以上。

今年量化基金的业绩跑赢了大盘，因此备受关注。市场还把流动性扩张的原因归结于量化基金的高频操作。有研究认为，目前的市场交易额中量化交易占比接近20%，但量化投资人士对此予以否认，同时也否认量化投资导致市场大幅波动的传言。《红周刊》记者采访的投资人表示，很多国内的基本面+量化的基金并不做日内交易，大多是采取中短频操作，不会给市场带来明显的影响。

有海外投资人曾经表示，量化投资组合中表现最好的股票往往是基本面表现突出的股票。而这也被A股市场量化投资参与者们所证实，并在今年的市场中获益匪浅。

量化基金收益缘何翻倍？

据第三方平台统计，今年以来，量化基金的收益非常突出，比如国恩AI高频量化1号收益率为202.83%，鼎萨量化1号收益率为154.14%，海泽基石量化1号获得109.5%涨幅，金时量化1号获得100.17%涨幅。据私募排排网统计，58只量化基金产品最近一年收益率超过了50%。

有些量化产品之所以能获得巨额收益，是因为高频交易。据丹阳投资董事长康水跃介绍，国内有一个群体主要做高频交易，长期以来的年化收益率在80%左右，是全球另类投资巨头——桥水基金年化收益的4倍左右。“他们不是以赚取管理费为目的，而是赚取基金收益。具体来说，他们和投资人的分成比例为五五开，投资人还要在申购时先交纳6-10个点的管理费，而且这些都是不保本的。由于业绩长期高增长，投资人很乐于接受高昂的成本。”

因为A股市场是T+1的交易方式，无法满足通常意义上的高频交易。同时，康水跃介绍说，这些高频交易基金的规模都很小，达到几个亿已经算是规模较大的，而且这些基金主要集中在上海。“高频交易在国内是非常少见的一个群体，他们的规模并不大。之前市场认为A股交易量高于万亿、低于万亿都是由高频交易引起的，实际不是。”

据康水跃介绍，海外一些华人做高频交易的年化收益率长期维持在100%-200%，交易的是比特币。他说，能有如此高的收益，“一个原因在于，比特币是24小时交易，A股是4小时交易，比特币高频交易是传统资产交易时长的6倍。另一个原因在于，数字货币从过去几十年角度看，波动性都非常大，这也是比特币高频获取利润的一个重要来源。更重要的是，比特币的长期趋势是向上的，上行的斜率比美股还要大。”

因此，A股市场仅能做量化低延迟交易，而且A股过去十年沪指在大多数时间里都在3000点左右徘徊，也难以让量化基金有很好的收益。康水跃向《红周刊》记者指出，“A股做量化是合适的，但不是最好的。相对于其他的投资方式，A股市场上做量化肯定不是最好的一种策略。”

因子选择“殊途同归”

目前，A股市场上应用较多的量化策略是“基本面+量化”的模式。相聚资本创始合伙人何淼向《红周刊》记者介绍，这种策略是由主动型基金经理以多年的投资经验为基础，把优秀公司的指标总结成一些固定的模式，然后编成程序去做测试。

何淼指出，基金公司选择量化因子的方式有两种，即“相聚模式”和统计学上的因子筛选。

仅从“相聚模式”来说，何淼介绍说，各个行业之间有一些不同的因子，但偏基本面的一些信息是各行业之间通用的因子，例如财务数据、投资情绪等。“从我们方法来说，我们设计的每个因子都能跟主动投资人考察的要素做一个对应。例如主动型基金经理看一只股票时，会关注基本面、估值水平、交易情绪等，我们以此为基础，构建了一些相对复杂的因子。”

具体来说，大概有60%多的因子是各行业通用的，还有30%多的因子是行业的特点。例如，对白酒行业设计因子时，预收款就非常重要，因为预收款代表了销售情况。此外，茅台、五粮液的批发价格也是重要因子。而对于偏周期类行业，养殖周期、海运周期等“周期”指标则是一个关键因子。

据何淼介绍，尽管交易方式有所不同，但选择标的的结果可能和基本面投资者找到的标的一样。“在我们的算法下，我们大概率是会选到宁德时代、贵州茅台这样的公司进入股票池的。因为我们考察的是企业成长的趋势。而估值更多是受到市场风格的影响，我们之前做过一些测试，发现不是贵的公司表现就不好、便宜的公司表现就好，而是什么时候贵的公司表现好、什么时候便宜的公司表现好，取决于宏观环境。目前来看，这两家公司是会被筛选进来的。”

量化思路被看重的是“守纪律”

实际上，量化与基本面选股的“一致性”是“国际规律”。First Round Capital联合创始人、文艺复兴科技公司创始成员之一霍华德·摩根在2019年的一次采访中表示，“当我们观察之前几年的量化投资组合时，我们表现最好的股票，往往是公司内的基本面分析师也评为‘买入’的股票。”

某大型量化私募基金负责人就此向记者解释称，“实际上，不存在短周期预测、长周期预测的分别，价格只是一个结果，背后是供求关系，而供求关系的背后是上市公司的稀缺性，有稀缺性的公司，一定是那些引领创新、引领产业升级的公司。在经济学上，这些逻辑是层层递进的。因此，主观思路和量化思路在本质上是一致的，不过是用各自的方法做出判断。它们不是对立的，我们每个人都在‘盲人摸象’似的对一家公司进行探索。而价格在当中就非常重要了，价格体现的是一段时间内企业的稀缺性，稀缺性背后是人们的认知，主观的认知显示为客观的价格表现出来。从主观到客观，人们一直在调整自己的决策，市场参与者如此，市场主体、市场内的上市公司也是如此。”

上述人士指出，“中国的信息化发展是从60年代开始的，对计算机的应用超过了60年，但中国资本市场才30多年，所以后面人们一定会通过计算器去抓取那些大多数人抓取不到的错误定价的机会，去抓取更短周期的波动。这不存在好与坏、高级与低级的区别。”

麦金利资本首席投资官里什·纳兰在《打开量化投资的黑箱》一书中提出了一个问题，如果一家公司的首席执行官被解雇了，是好消息还是坏消息？一个交易员可能认为这意味着领导层的不稳定性，从而认为是一个坏消息。另一个交易员认为首席执行官被解雇，这是董事会的一个明智决策，公司目前经营状况良好。

对此，上述人士向《红周刊》记者表示，“不同的人对于相同的信息，可能会做出不同的判断。正因为如此，我们更需要量化投资，因为量化投资需要严格遵守纪律，当一个交易策略被设计出来，并经过检验证明可以获利、可执行后，我们的经验是，不对算法做非必要的干预。这一点在A股市场上也能发挥有效的作用。”

A股量化投资刚刚上路

自2005年光大保德信推出一只量化选股策略类基金后，国内的量化投资已经发展了16年，这个过程中表现出了明显的周期属性。

而今年刚好成为了量化投资发展的“大年”，何淼对《红周刊》记者分析，“决定量化基金和主动型基金业绩的优劣，关键在于市场风格如何。当市场风格偏小盘时，量化的表现总体上会优于主动管理基金；当市场风格偏向于白马股、大盘股时，例如2016-2020年，主动管理基金的业绩则比较好。这是因为量化投资的组合非常分散，一般包括几百只股票，当市场风格偏小盘时，从概率角度，量化选出的股票表现更好的机会大一些。前两年，沪深300指数的收益远好于中证500，今年中证500明显好于沪深300。国内很多量化私募做中证500增强产品，所以中证500风格比较好的时候，他们的相对业绩就更好。”

私募排排网基金经理胡泊同时指出，因为市场新进资金持续涌入，而量化是一个在风险收益上比较容易理解的策略，更容易获得资金的认可。同时券商也在大力主推量化产品。“所以多方面的因素共振之下，导致量化今年的规模出现了爆炸性的增长。”

相比美国量化交易占比60%-70%的水平，中国量化交易占比还不到20%，对此，康水跃判断，“从长期来看，国内的量化投资仍处于中早期阶段。”

胡泊指出，国外整体市场比较成熟，超额部分变得越来越稀薄，导致很多成熟的团队和资金涌入到国内。在第一批晋升百亿私募的机构中，就有多名千禧年基金背景的基金经理，例如，九坤投资的王琛、明汯投资的裘慧明和灵均投资的马志宇等。何淼的团队内都是由清华、北大、康奈尔的毕业生，以及在信息学竞赛获过奖的人构成。

“国内的量化基金爆发的加速度可能会放缓，但绝对值不会萎缩。”康水跃表示，“市场在逐渐完善，人们开始将先进的科技应用在投资领域，不断地发现新的应用场景，在期间开花结果，我觉得这是一个长期的趋势。”

（本文已刊发于11月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）